作者：加密韋馱；来源：X，@thecryptoskanda
这两天看到不少从业者因Aster和Fomo Perp DEX赛道而情绪高涨。但事实上，大可不必因此盲目跟风。越研究，越应保持清醒，避免自我洗脑。
以下从客观角度梳理我对该赛道的理解，尤其为此前不了解的朋友提供参考。
### TL;DR
- Perp并非仅限于Hyperliquid一类，存在多种实现路径；
- 链上永续合约早在2018年已有雏形，只是近年才受关注；
- 与Hyperliquid同类型的交易所可能与主流中心化交易所存在根本利益冲突；
- Avantisfi的路径是链上Perp与交易所利益的最大公约数；
- 参与积分前应倒推上币可能性与生态支撑力。
### Perp赛道到底是什么？
链上永续合约最早可追溯至2018年，如Synthetix、MUX、PERP等项目均已存在。经过多年演进，目前主要分为两大类：AMM Perp与CLOB（订单簿）Perp。
AMM Perp（如Jupiter、Avantisfi、GMX）：通过预言机报价，以流动性池作为所有交易者的对手方。其运作逻辑类似澳门赌场——只要赌局足够多，系统整体必然盈利，体现大数定律优势。
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CLOB Perp（如Hyperliquid、edgeX、Lighter、Orderly、Aster）：基于订单簿撮合机制，逻辑与中心化交易所一致。部分项目采用ZK电路提升可验证性，但节点数量增加将影响性能与速度。
两者在使用成本与交易方式上差异明显，但并不存在“谁取代谁”的替代关系。
Perp DEX面临一个不可能三角：新资产覆盖、流动性深度、价格公允性，三者只能选其二。
Hyperliquid选择新资产覆盖与流动性深度，牺牲风控，因其本身为做市商导向产品，历史事件如XPL、JellyJelly更被视为功能而非缺陷。
Jupiter则聚焦流动性深度与价格公允性，但至今仅支持3个交易对。
多数CLOB项目倾向新资产与价格公允性，导致开仓限制严格、长尾资产流动性差。
每种策略在特定场景下均有可行性，关键在于匹配实际需求。
### 为什么现在火？过去为何不火？
过去的Perp DEX并非不成熟，而是时机未到。它本应是任何生态的核心DeFi基建，却长期未受关注。
回顾历史：SNX 2020年即成蓝筹，DYDX空投引爆全网，2023年GMX/GNS在熊市中逆流而上。然而大众记忆只锁定Hyperliquid，原因有三：
1. 2023年后新用户激增，多数人不了解DeFi夏季往事；
2. Luna暴雷前，多家CEX暗中承接欧美用户进行永续交易；
3. Luna崩盘后，尤其是Kucoin遭重击，欧美用户失去合规渠道，而SEC对DeFi态度强硬，回购分红皆可能被认定为非法，一级市场几乎停止投资（再次感谢CZ拯救了整个行业）。
自此，无KYC的链上永续合约成为欧美用户的刚需。而DeFi资产不受平台币历史合规问题束缚，具备更强灵活性，形成对中心化交易所的不对称优势。
### 从CEX发展史看Perp DEX的未来路径
思考一个问题：为何一家中心化交易所能从2018年走到今天？答案在于其核心能力——服务好LP、大户与资沉提供者。这些群体构成交易量与流动性的根基，也是吸引用户的前提。
当前所谓“一线所”、“上币即估值”的说法，本质是对交易所流动性的估值，而非项目本身价值。
这正是“上币定价权”的由来。它既是获取大户的第一步，也是构建客户体系的关键。
通过上币，将空气变为真钱，创造围绕特定资产的大户集团，并持续提供结构性收益机会（如机构销售、Earn、大客户计划），实现项目方→游资→交易所的闭环绑定。
因此，交易所的竞争力核心在于上币定价权，与资沉指标高度绑定。这也是为何Bybit、Bitget、BingX等纯合约所最终必须拓展现货业务的原因。
### Hyperliquid们的挑战：与大所为敌？
CLOB模式天然缺乏资沉能力。由于机制限制，难以构建真正意义上的资金池，也难实现加杠杆管理。其深度完全依赖做市商，为留住他们，项目方需提供代币激励甚至负收益。
TGE后代币兑现，做市商往往撤出。若无类似JLP的对赌机制，Vault收益将极低，无法转化为稳定TVL，更无法支撑交易深度。
这意味着，单一CLOB型项目极易陷入“拉量战争”，面对所有其他Perp DEX及中心化交易所的竞争压力。
更重要的是，CLOB本质上是中心化交易所的直接竞争者，且拥有无KYC优势。那么问题来了：大所如何看待这类项目？是视为独立赛道，还是潜在对手？
若是后者，则意味着几乎所有CLOB项目都可能被排除在主流交易所之外（大所不会上其他平台币）。
破局之道仅有两条：
1. 在未获大所上币的情况下，主动爆拉自持资产，冲击市值前100甚至前50，人为创造资沉，将早期做市商转化为长期资管大户，通过分红盘设计提高总沉没成本；
2. 自建生态，具备自主发币与定价能力，形成独立大客户体系，实现“拆分盘”式扩张。
这正是Bitget（BGB）与Hyperliquid（Hype）的共同打法。
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理解这一点，便能明白为何要疯狂拉升BGB，为何Hype、Aster必须持续推高币价——因为币价越高，资沉越强，用户越多，生态越稳固。
这也解释了为何Hype选择原生市场（Native Markets）发行USDH，以及为何需要单机部署。
如同Launchpad的竞争不在launchpad本身，Perp DEX的胜负也不在产品体验。关键在于能否获得类似将一条公链推上CoinMarketCap首页的资源支持。
有多少项目具备这种能力？寥寥无几。
### AVNT的“另一种道路”：与大所为善
许多人误以为AVNT是Base版的Hyperliquid，实则不然。他是Base上的Jupiter，或类比于Hibachi、Synfutures才是真正的订单簿型选手。
传统观点认为AMM Perp滑点大、效率低、不适合机构，但这并不准确。实际上，AMM采用预言机报价，交易过程本身无滑点。所谓“价格冲击”仅为风险控制机制，可依据运营策略调整，例如对75倍以上杠杆开放免费交易。
机构无法使用的问题，源于传统做市商尚未掌握AMM的定价逻辑，如同早期Uniswap的做市商不知如何设定策略。如今链上做市商已大量涌现，ETH以外的链基本解决性能瓶颈。
AMM Perp真正的优势在于两点：
1. AMM现货具备定价权，支持低成本、无许可的Meme币或链上公平发射，无需依赖做市商定价；
2. 与中心化交易所不冲突，反而互补。其“JLP”“GLP”类资产是链上收益最高的生息资产之一，与
币安等交易所的资管部门形成协同效应（如
币安的BTC与SOLV）。
查看币安上币名单可见：订单簿类仅INJ、DYDX、Aevo三家，其中Aevo属币安系盘前逻辑。而AMM类永续合约却有五家（不含JUP）：GMX、GNS、AVNT、SNX、PERP。
考虑到CLOB项目数量远超AMM，这一现象难以忽视。
建议关注Avantisfi与最新版GMX的架构演进。过去认为AMM仅支持少数币种的印象早已过时。正如曾有人视借贷为AAVE、Compound的单调模式，却未察觉KMNO与Morpho已演化为全新物种。
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### 山东学角度：如何理性参与积分？
若已有沉没成本，坚持原有选择即可。历史证明，“持续投入就有回报”在当前环境下依然成立。
若尚未投入，建议先问两个问题：
1. 该项目是否与头部交易所存在直接利益冲突，是否会因“平台币”身份被拒上币？
2. 是否有能力在无大所支持的前提下，构建自身资沉与定价权体系？
若选择订单簿路线，优先考虑：
- 获得公链生态级注资（如Sui、Monad）；
- 拥有知名交易所、机构或大额KOL持续在公域流量中扶持（如CZ之于Aster，CL之于Hype）。
若选择AMM路线，优先考虑：
- 所在链具备资产定价能力，有基金会支持且已有多个项目成功上大所（如Sui、Solana、Base）；
- 当前赛道龙头尚未获得币安及以上级别的合约结果；
- 其“JLP/GLP”类资产TVL领先，核心在于积累资沉，其次才是Taker流量。
个人看好几个非热门但潜力巨大的方向：
- Ethena的Ethereal：明确与币安合作背景，双体系战略重要性突出，虽推进缓慢但基础扎实；
- BasedApp：Hyperliquid前端，类似Axiom之于Solana战壕，自带HypeEVM发射台，虽难上币安/
OKX，但可能是争夺定价权的前哨站；
- Phantom：MetaMask发币，意味着钱包端发币时代开启，最佳发币窗口期。其营收来自Swap与Hyperliquid前端，若有空投，两者联动概率极高，基本面无理由不爆发（参考WCT），即便含Hyperliquid元素亦不影响。
总而言之，认清赛道本质，避开情绪陷阱，才是长久之计。
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