在传统金融（TradFi）中，“无风险利率”是投资回报的基准，如美国国债由政府信用背书，具备极高的安全性。然而，在狂野的DeFi世界里，这一概念早已模糊不清。随着近期大额项目接连遭遇危机——先是热门项目USDf因储备资产质疑短暂脱锚，随后老牌合约交易所GMX被黑客攻击，损失逾4000万美元——市场对“无风险收益”的幻想被彻底击碎。
昨日晚间，stablewatch发布深度文章《写在黑客攻击之后：DeFi世界到底有没有无风险收益？》，直指当前去中心化金融的核心矛盾：所有看似稳健的收益率，本质上都是对多重风险的定价。
### DeFi中的无风险利率：神话还是现实？
在传统金融体系中，无风险利率是估值模型的基石。但进入DeFi领域后，这一概念被彻底重构。这里没有央行兜底、没有监管保护、没有FDIC保险机制，所谓的“代码即法律”让交易不可逆，一旦出错便难以追偿。这使得任何承诺“稳赚不赔”的产品都值得高度怀疑。
### 为何DeFi没有真正的无风险利率？
DeFi生态的本质是一场大规模的金融实验。早期参与者可能因承担高风险获得超额回报，但更多人则面临本金归零的结局。主要风险包括：跑路骗局（Rug pulls）、智能合约漏洞导致的黑客攻击、朝鲜黑客等外部网络威胁，以及协议治理失效引发的系统性崩塌。
尽管部分平台如AAVE和Curve Finance历经多年考验，被视为相对可靠的“避风港”，但它们仍无法摆脱智能合约缺陷、代币经济设计偏差或治理分歧带来的潜在风险。更关键的是，这些平台的收益并非来自无风险资产，而是源于资金供需、交易手续费或主动管理策略，本质仍是风险驱动。
### DeFi中的“伪无风险”收益选项有哪些？
尽管无风险利率并不存在，但仍有几类接近理想状态的选择：
- AAVE：基于借贷市场的供需关系提供个位数稳定收益，长期表现稳健；
- Curve Finance：通过稳定币交易撮合产生收益，辅以CRV代币激励，是少数运行良好的去中心化协议之一；
- 代币化美债：如Ondo、M等平台将美国国债上链，提供3%-4%类国债级收益，实现传统金融安全与链上创新的结合。
这些方案虽非绝对安全，但在当前环境下已属最优解。
### 谁在涌入链上储蓄？
这类“伪无风险”收益吸引了三类核心用户群体：
- 非美国投资者：追求美元资产回报却不愿受制于传统银行体系；
- 加密巨鲸：为规避大额变现风险与税务压力，选择链上耕作以维持加密敞口；
- 无银行账户者：借助手机钱包实现低成本跨境储蓄，在发展中国家尤其普遍。
这一趋势正突破小众圈层，推动全球金融基础设施向链上迁移。摩根大通等传统机构推出稳定币计划，正是对市场需求的回应。
### 生息稳定币：收益与风险的博弈焦点
2025年，部分生息稳定币（Yield-Bearing Stablecoins, YBS）年化收益率达到6%-12%，远超国债水平。但高收益的背后是明确的代价：多数收益来源于主动管理、对手方风险或复杂套利策略。当收益率大幅超越无风险基准时，其本质已从“储蓄工具”转变为“加密主题投资基金”。
这意味着，投资者必须重新定义自己的风险定位：更高的收益潜力必然伴随更高的风险敞口。
### 收益增强策略解析：风险分层与嵌套结构
DeFi协议采用多种策略提升收益，每种均有独特风险特征：
- 现实资产锚定型（RWA-backed）：用国债、汽车贷款等作为抵押，保守型协议风险可控，激进型则承担更高违约风险；
- 加密资产抵押型（Crypto-backed）：如Liquity、Abracadabra，抵押品贬值时易引发协议动荡；
- 稳定币封装型（YBS wrappers）：将稳定币部署至AAVE、Euler等平台获取收益，并二次抵押叠加激励，形成多层结构，放大系统性风险；
- Delta中性/合成头寸型：依赖跨平台对冲获取资金费率差，执行损耗与极端波动可能导致策略失效；
- 算法策略型：自动化调仓虽高效，但面临算法失效与基础设施故障风险；
- 主动管理基金型：复刻传统资管模式，引发对“去中心化”定义的监管争议；
- 分级产品型（Tranched products）：将风险分层切割，所谓“安全”层级实为尾部风险的保险提供方，资金实质充当缓冲垫。
### 演进中的收益范式：复杂性正在重塑金融边界
随着可编程性的深化，未来可能出现更复杂的混合策略与新型收益机制。这种动态演化既拓展了金融工程的可能性，也要求投资者建立更精密的风险评估框架。在链上收益的迷宫中，高亮显示的APR数字或许只是风险坐标系的起点，而非终点。
### 核心结论：风险自担是唯一信条
我们得出的关键认知如下：
- DeFi中不存在真正的无风险利率；
- 代币化美债最接近无风险，但绝非坚不可摧；
- 链上借贷利率实现了独立的价格发现机制；
- 生息稳定币用稳定性换取收益，本质更接近链上市场中立对冲基金而非储蓄账户；
- 收益策略风险各异——回报越高，风险越大。
DeFi的高风险属性是否构成致命缺陷？未必。加密社群始终在传统金融之外开辟新路径，高收益确实存在，但永远需要代价。因此，在将积蓄投入任何生息产品前，请务必记住——审慎核查链上数据，风险自担永远是DeFi的第一信条。
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