SharpLink融资模式受质疑，ETH版Strategy叙事面临考验

7月17日，SharpLink Gaming（SBET）在向美国SEC提交的更新招股说明书中宣布，拟在原定10亿美元基础上额外发行50亿美元普通股，用于进一步购买以太坊（ETH）。消息发布后，公司股价一度冲高至38.91美元，但随后持续走低，7月19日收盘价为28.98美元，本周一再度下跌至25.25美元，引发市场对‘ETH版Strategy’模式有效性的广泛质疑。 尽管参照早期比特币策略公司的成功路径，作为头部‘ETH版Strategy’标的，SharpLink本应在ETH价格不断突破背景下实现股价持续上行，但追高买入的投资者却遭遇套牢。这一反常表现促使市场重新审视其融资机制与长期逻辑。 当前市场普遍将SBET股价下跌归因于两大因素：一是BitMine曾短暂超越其成为最大ETH持有实体，虽随后被反超，但动摇了市场对其‘第一储备者’地位的信心；二是其采用私募股权融资（PIPE）与市价发行（ATM）相结合的融资方式，加剧了投资者对股权稀释与持续抛压的担忧。 要理解市场情绪，需厘清该模式的本质。与BTC版Strategy依赖可转换债券融资不同，SharpLink的PIPE直接引入新股份，造成即时股权稀释，并可能带来后续抛售压力。6月12日，因市场传闻PIPE投资者开始出货，SBET单日暴跌超70%，尽管董事会主席Joseph Lubin澄清无实际卖出，但已暴露其脆弱性。 为弥补资金缺口，公司进一步采用ATM机制，即以市价持续向二级市场出售股票。截至7月11日，通过ATM已募资6.081亿美元。结合此前4.25亿美元的PIPE，总融资额已达10.33亿美元，远超其约29亿美元市值。这种叠加模式既带来股权稀释，又形成持续的股票供应压力，导致市场对资金用途产生怀疑——公司究竟是真正看好ETH长期价值，还是仅将其作为叙事杠杆进行资本循环？ 理想情况下，SharpLink的剧本是：借助加密财库热潮推高股价，再通过ATM从市场获取资金增持ETH，强化‘ETH版Strategy’叙事，最终在高点套现股票，实现资产负债表扩张。同时，根据最新披露，截至7月8日，其质押收益已达322枚ETH（约合122万美元），表明其不仅完成资产积累，还享受生息回报。然而，这一模式最终代价由追高买入的散户承担，形成‘赔了夫人又折兵’的局面。 相比之下，另一家上市公司BTCS采用创新的‘TraFi + DeFi混合融资结构’，规避了大规模股权稀释。该公司通过可转换债券与ATM在传统金融渠道融资，并利用已持有的ETH作为抵押，在Aave等DeFi协议中借出稳定币，再次购入ETH。截至7月21日，其共持有55,788枚ETH，位列上市公司第10名。 数据显示，BTCS已通过ATM募集1.32亿美元（含待结算部分），可转债融资1700万美元，链上借贷4000万美元（借贷比低于40%）。其市值仅为1.44亿美元，融资规模相对可控，且未过度依赖股权增发。更重要的是，它充分利用了ETH的金融属性，构建了收益飞轮。若ETH持续上涨，其杠杆效应将放大回报，但风险也同步上升。 然而，这种复杂结构同样存在隐患。一旦ETH价格回调，高杠杆将迅速触发减仓或清算压力，进而引发连锁反应。因此，两种模式各有优劣：SharpLink依赖叙事和流动性，但易受情绪影响；BTCS控制稀释，但风险更集中于链上系统。 目前，虽然SharpLink仍保持最大ETH持仓量，但‘ETH版Strategy’的竞争尚未决出。关键在于，投资者是否继续相信其增持行为源于对长期价值的认可，而非单纯的资金套利。一旦信任崩塌，整个叙事将面临瓦解风险。 随着市场逐步看清‘储备ETH’并非简单的数字黄金存储，而是一场复杂的金融工程，估值逻辑正从单一‘持有量’转向综合考量融资结构、杠杆水平与资产变现能力。在此背景下，与其追逐加密美股概念，直接做多或持有ETH或许才是更稳健的选择。