2026-04-04 20:27:07

Circle转型进行时：USDC使用率飙升，10倍回报条件已现？

摘要

USDC链上交易量增速达247%，远超流通量增长；非利息收入季度暴增10倍。市场正从「持有」转向「使用」，Circle或正迈向收费型数字美元网络，10倍回报条件逐步具备。

作者：Leo Z；来源：@zhao_eth

Circle是什么？稳定币背后的金融基建

Circle是全球第二大稳定币USDC的发行方，当前流通量约$770亿，每一枚USDC均对应等值美元资产（主要为短期美国国债）。

其核心收入模式极为清晰：将储备金投资于美债，赚取利差。2025财年总收入$27.5亿，其中95%来自利息收入。2025年6月上市后，市值维持在$150-200亿区间。

市场对它的估值逻辑，本质上是「USDC流通量 × 利率 × 保守倍数」。若仅视其为利率敏感型公司，当前定价合理；但若它正演变为一个收费型数字美元基础设施网络，当前价格显然低估。

决定估值的核心，不在于有多少人持币，而在于有多少人在用它。

若仅用于存放与生息，估值10-15倍合理；若广泛用于支付、跨境结算和开发者调用，则应享有25-30倍溢价。

两个关键数据揭示趋势：

2025财年，USDC流通量增长72%，但链上交易量同比激增247%——单位资金流转速度显著加快。
经Visa Onchain Analytics剔除85%噪音后，USDC真实经济结算占比达64%（2026年2月），远超流通量占比25%；而流通量更高的USDT仅占28%。

这说明：**用户正在用它，而非仅仅持有它**。这一转变尚未完成，但信号已明确。

USDC储备约80%投入由BlackRock管理的USDXX基金，获取短期美债收益。截至2025年底，流通量$753亿，同比增长72%。

Q4 2025储备收益率为3.81%，较前季下降68个基点。这意味着：尽管规模扩大，但利率下行正在侵蚀利润空间。若美联储目标利率降至3%，需将流通量推至$1500亿以上才能维持现有收入水平。

结构性挑战在于分成：根据2023年协议，Coinbase平台上的利息归其所有，外部则分50%。因此，每赚1美元利息，约60分流向分销伙伴。

好消息是利润率改善。扣除成本后，净收入率稳定在1.2%-1.8%，RLDC（Revenue Less Distribution Costs）利润率从30.0%升至40.1%。

这是突破“利率公司”标签的核心。

CPN（Circle Payments Network）于2025年5月上线，支持7×24跨境结算。截至2026年2月，年化TPV达$57亿，自上线以来增长100倍。覆盖14个国家，55家机构接入，500+在管道中。
CCTP跨链协议处理量达$413亿，同比增长3.7倍。跨链市场份额从25%升至62%（2026年1月），覆盖30条链。CCTP V2引入手续费机制，开启新收入路径。
Other Revenue（非利息收入）从2025年每季$300万飙升至$3700万，包括订阅服务、交易费及验证节点收入。管理层指引2026年达$1.5-1.7亿。

目前该部分占总收入约4%。一旦突破10%，将标志着商业模式真正转型——不再依赖利率，也不受制于合作伙伴分成。

Arc是Circle计划于2026年上线的机构级结算链，以USDC为原生Gas Token。测试网已处理超1.66亿笔交易，确认时间0.5秒，高盛、万事达等百余家机构参与。

路线图分为四阶段：

在M2之前，价值为零。但若最终成为行业标准，其估值将从“收费公司”跃升为“平台公司”，实现10倍以上回报。

单一指标易误判。必须观察多个维度是否同步改善：

当这些信号同时出现，转型才真正发生。

当前约$770亿，是利息收入的基础。建议关注“季度平均流通量”而非期末快照。数据来源：defillama.com/stablecoin/usd-coin、circle.com/transparency。

关键问题：是否被使用？目前供应量占比仅25%，但真实结算占比高达64%。这意味着每单位USDC的“经济活性”是USDT的2-3倍。数据来源：visaonchainanalytics.com → 筛选Stablecoin → 查看“Show % of Total”。

唯一能证明脱离利率依赖的直接证据。目前$3700万/季，2026年指引$1.5-1.7亿。一旦超过总收入10%，估值逻辑将彻底改变。

Coinbase分成协议到期（2026年8月）：当前约60%收入外流。若谈判改善，RLDC利润率有望从40%升至50%-55%，相当于利润瞬间提升25%-35%。
OCC国家信托银行牌照：2025年12月获有条件批准。全面获批后，可直接在美联储开主账户，消除交易对手风险，为政府与企业采用铺平道路。
x402 Foundation成立（2026年4月）：Coinbase主导，贡献支付协议至Linux Foundation。目标是让HTTP 402状态码成为互联网原生支付层，默认使用USDC。Google、AWS、Stripe、Visa、Mastercard等巨头参与，推动机器对机器微支付。

虽非Circle主导，但显著拓展了USDC使用场景，利好长期生态。