加密行业进入收入为王时代：经济模型成核心竞争力

加密行业逐渐告别宏大叙事，转而聚焦经济模型的可持续性。当机构资本开始深度参与，基本面成为决定成败的关键。行业已度过婴儿期，迈入新阶段——收入基础决定项目存续。 人类受情绪影响，尤其怀旧心理常导致对技术变革的抵触。这种「思维惯性」使早期采用者难以适应新范式。电灯取代油灯、比尔·盖茨面对开源极客的质疑，皆是历史重演。如今，加密领域正经历相似时刻。 在闲暇中思考行业演化，我们发现「DeFi之夏」的梦想已部分实现，如Robinhood已在区块链上发行股票。当互联网边缘用户开始使用这些工具，核心叙事必须重构。如何将经济活动转化为引人入胜的叙事，从而产生货币溢价？这是当下关键命题。 币圈传统套路已失效。风险投资源于19世纪捕鲸业，高回报依赖少数成功项目支撑。2000年代末应用爆发亦基于足够用户规模形成网络效应。但今日的L2生态却在分割一个本就不大的市场，缺乏跨链动力。若无波动性或新财富效应（如Solana上的meme资产），用户迁移意愿低。这如同远赴澳洲捕鲸，经济产出匮乏直接反映在代币价格上。 问题根源在于「协议社会主义」：通过赠款补贴开源应用，但基准多为社交亲缘性或技术契合度，演变为由代币热度驱动的「人气竞赛」，而非有效市场机制。2021年流动性充裕时，手续费、用户真实性甚至应用存在与否都不重要，人们押注的是用户增长概率。然而，一旦资本退潮，这套逻辑迅速瓦解。 对比现实：亚马逊、谷歌、微软等企业均直接激励开发者贡献开源系统，因其利用这些底层构建盈利产品。AWS依赖Linux架构创造百亿美元收入；谷歌开源Android吸纳三星、华为共建生态。这些系统具备真实网络效应，支撑长期投入。 反观当前多数L1/L2：DeFillama数据显示，300多个链中仅7条日手续费超20万美元，仅10个生态TVL突破10亿美元。多数开发者在沙漠开店，流动性稀缺、基础不稳。除非撒钱，否则用户无理由前来。讽刺的是，为争夺注意力，大量应用被迫进行空投、激励和虚假宣传，反而忽视了真正的手续费分成——那是协议活跃度的核心指标。 在此环境下，经济产出被边缘化，噱头与表演更吸睛。项目无需盈利，只需看似在建设。只要有人买币，逻辑就成立。身处迪拜，常看到代币无人机表演或出租车广告，令人不禁发问：真指望用户从这沙漠小窝冒出来吗？为何众多创始人痴迷于「KOL轮」？ 答案在于注意力即资本。吸引眼球制造FOMO（错失恐惧），便有机会获得高估值。但代价显而易见：在AI生成内容泛滥的今天，重复老剧本——顶级VC背书、大所上币、随机空投、虚假TVL游戏——已难奏效。当所有人用同一套话术，无人能脱颖而出。这正是行业觉醒的残酷现实。 2017年，即便无用户，基于以太坊开发仍可行，因ETH一年暴涨200倍。2023年Solana重现类似财富效应，基础资产反弹约20倍，催生meme资产热潮。但过去几个季度，这套逻辑逆转：个人天使投资减少，创始人自筹资金难熬过融资寒冬，大额融资锐减。 后果体现在市销率（P/S）上。该数值越低越健康。以Aethir为例，其P/S随收入增长而下降。但多数网络仍维持高估值，收入停滞甚至下滑。下表显示近年主流网络数据：Optimism与Arbitrum P/S稳定在40-60倍，而某些网络高达1000倍，严重脱离基本面。 那么出路何在？ 收入代替认知叙事 我曾参与两个关键加密数据产品：Nansen与Kaito。前者首次用AI标记钱包并追踪资金流向，后者则在2024年Q2比特币ETF热潮后推出，量化推特声量与创作者影响力，成为衡量注意力流动的新基准。 Kaito终结了靠机器人刷量或伪造指标营造价值的时代。回望过去，认知驱动价值发现，但无法维系增长。2024年「当红」项目多数暴跌90%，反观那些稳扎稳打数年的应用，可分为两类：有原生代币的垂直细分应用，以及无原生代币的中心化应用。二者均遵循产品市场契合（PMF）的传统路径。 以Aave与Maple Finance为例：TokenTerminal数据显示，Aave累计投入2.3亿美元建成160亿美元借贷规模；Maple仅投入3000万美元达成12亿美元规模。尽管当前收益相近（P/S约40倍），但收益波动性差异明显。一端是早期重金建资本护城河，另一端是深耕机构借贷这一垂直市场。 Axiom将此推向极致：自今年2月以来累计产生1.4亿美元手续费，单日最高达180万美元。去年应用层收入多来自交易界面类，它们不沉迷「去中心化」表演，直击用户本质需求。半年创收约2亿美元，「是否需持续」反而成了问题。 认为加密仅限赌博或代币无未来，如同认定美国GDP集中于拉斯维加斯。区块链本质是资金轨道，只要产品能在细分市场促成真实交易，价值就会产生。Aethir完美诠释这一点：去年AI热潮中，高端GPU租赁短缺，它搭建算力市场，客户涵盖游戏行业。数据中心运营者因此获得稳定收入。截至目前，累计收入约7800万美元，盈利超900万美元。虽在加密推特上不火爆，但其经济模型可持续，代币价格未反映基本面，定义了「vibecession」——氛围衰退下的真实价值崛起。 模仿游戏：市场运作如《模仿游戏》中破译密码——必须克制立即行动的冲动，过早暴露会毁掉整个系统。初创企业本质是认知游戏：你兜售的是未来价值超越当前基本面的概率。当基本面改善概率上升，股权价值随之增长。战争迹象推高Palantir股价，特朗普当选拉升特斯拉，皆为此理。 但认知游戏也会反噬。沟通缺失将反映在价格上，孕育新的投资机会。 这是加密的大分化时代：有收入与PMF的资产将碾压无根基者；创始人可基于成熟协议开发应用而无需发币；对冲基金将严格审视底层协议经济模型，因交易所上币不再支撑高估值。 市场成熟将为下一波资本涌入铺路，传统股权市场开始青睐加密原生资产。当前资产呈现杠铃结构：一端是fartcoin等meme资产，另一端是Morpho、Maple等实力项目。讽刺的是，二者都吸引机构关注。 像Aave这样构建护城河的协议将持续生存，但新项目创始人路在何方？墙上的字迹已指明方向： 发币可能不再理想。越来越多无VC支持的交易界面类项目已实现数百万美元收入。 现存代币将受传统资本严格审视，导致可投资产减少，形成拥挤交易。 上市公司的并购将更频繁，为加密引入代币持有者与风投之外的新资本。 这些趋势并非全新。DeFiance的Arthur与Theia Capital的Noah早已转向收入导向投资。新变化在于更多传统资金开始涉足加密。对创始人而言，聚焦细分市场从小规模用户群中提取价值，可能带来巨额利润，因有资金池正等待收购它们。这种资本来源扩张，或是行业近年最乐观的发展。 悬而未决的问题是：我们能否摆脱思维惯性，清醒应对这一转变？如同人生许多关键问题，唯有时间能揭晓答案。