2026-04-05 04:27:27

Circle转型进行时：USDC使用率飙升，估值逻辑正在重构

摘要

USDC链上交易量增速达247%，远超流通量增长；非利息收入季增10倍，市场正重新评估Circle估值——从利率公司转向收费型数字美元网络。

作者：Leo Z；来源：@zhao_eth

Circle是什么？不只是稳定币发行方

Circle是全球第二大稳定币USDC的发行方。截至2026年4月，USDC流通量约$770亿，每一枚背后均有等值美元资产（主要为短期美国国债）支持。其核心收入来自储备投资利差，FY2025总收入达$27.5亿，其中95%源自利息。

当前市值约$150-200亿，市场定价基本基于「流通量 × 利率 × 保守倍数」。但关键问题浮现：如果仅视作吃息公司，当前估值合理；若认定其正演变为收费型数字美元基础设施网络，则价格低估明显。

决定估值的关键，不在于总量，而在于“流速”。同样$770亿的USDC，若只是机构囤积赚利差，估值应为10-15倍；若频繁用于支付、跨境结算与开发者调用，则可能具备25-30倍溢价。

两大指标揭示趋势：

这表明：USDC正从“被动持有资产”向“主动使用网络”转变。但这一过程尚未完成，仍需验证结构性支撑。

USDC储备约80%配置于短期美债（通过BlackRock管理的USDXX基金），Q4 2025收益率为3.81%，较前季下降68个基点。尽管流通量持续增长，但利率下行对收入形成压力。

若美联储目标利率降至3%，则需将流通量推至$1500亿以上才能维持现有收入水平。同时，因与Coinbase的分成协议，每1美元利息中约60分归分销伙伴。好在净收入率已从1.2%升至1.8%，利润率改善明显。

CPN（Circle Payments Network）于2025年5月上线，实现7×24跨境结算。截至2026年2月，年化TPV达$57亿，自上线以来增长100倍，覆盖14国，55家机构接入，500+在管道中。

CCTP跨链协议处理量达$413亿，同比增长3.7倍，市场份额从25%跃升至62%。新引入的Fast Transfer手续费开启新收入模式。

Other Revenue（非利息收入）从2025年每季$300万暴增至$3700万，涵盖订阅服务、交易费及验证节点收益。管理层指引2026年达$1.5-1.7亿。当该部分超过总收入10%，将标志转型实质落地。

Arc是Circle计划于2026年上线的机构级结算链，以USDC为原生gas token。测试网已处理超1.66亿笔交易，确认时间0.5秒，高盛、万事达等百余家机构参与。

路线图分四阶段：M1测试网→M2真实资金上链（2026）→M3抵押与结算落地（2027-28）→M4写入标准操作流程（2029-30）。一旦进入M2，Arc将开始具备真实市场定价基础。

单一指标易误判。必须观察多维协同变化：规模扩张、活跃度提升、利润率改善、新收入增长、用户基数扩大——当这些方向一致，转型即真实发生。

USDC流通量：每日更新，关注季度平均值。当前约$770亿。数据来源：defillama.com/stablecoin/usd-coin、circle.com/transparency
Visa调整后交易量占比：每周追踪。目前占64%，反映实际使用强度。数据来源：visaonchainanalytics.com → 筛选Stablecoin → 查看“Show % of Total”
Other Revenue非利息收入：每季度关注。当前$3700万/季，2026年目标$1.5-1.7亿。突破总收入10%是估值重构临界点。

Coinbase分成协议到期（2026年8月）：目前约60%收入分给合作伙伴。若续约后利润率从40%升至50%-55%，相当于利润瞬间增长25%-35%。结果不确定，但改善概率较高。
OCC国家信托银行牌照：2025年12月获有条件批准。全面获批后，可直接在美联储开主账户，消除对手方风险，构建政府与企业采用的信任壁垒。
x402 Foundation成立（2026年4月）：由Coinbase主导，贡献x402支付协议至Linux Foundation。该协议激活HTTP 402状态码，使AI agent、API间可原生结算，默认使用USDC。参与方包括Google、AWS、Stripe、Visa、Mastercard等，极大拓展应用场景。